提前“交作业”压力下城投退平台提速，转型化债仍具难度

在惠誉评级9月底发布的特别报告中，预期中国城投债将继续增长，尽管增速程放缓趋势，从历史数据来看，债务增速从2022 年的逾 10%放缓至 2023 年的 8.8%。

惠誉评级计算结果显示，在截至 2024 年 6 月的一年间，由中国地方政府融资平台（城投企业）发行的存续债券增长3.1%，与市场内有关城投企业债券规模下降的观点相反。观点相左的原因可能在于，部分城投企业自行重新分类以免被贴上城投企业的标签，旨在规避债券发行限制。

与此同时，网传央行、财政部、发改委、证监会四部委于8月27日联合发布的“150号文”也对城投公司退出地方融资平台（下称：退平台）的程序与时间做出了进一步说明：城投公司隐债清零、所属政府公告退平台且征得2/3债权人同意，即可完成退平台。据本报记者不完全统计，政策实行至今有10家城投公司发布退出融资平台名单公告。

同成立“砸锅卖铁”专班一样，此次指导城投公司有序退平台是地方化债的又一举措，可见地方正在尝试“财政化债”与“转型化债”的组合拳来化解地方债务。网传“150号文”将名单城投企业退平台的时限定在了2027年6月末，对比2028年的化债10年计划来看，城投公司将面临提前“交作业”。

隐性债务清零是硬指标，债权人应当抓住公示窗口期

2024年逐步出台了一系列化债方案，其中包括35号文、47号文、14号文、134号文以及本次的150号文。本次网传的150号文延续了35号文、134号文的内容，为城投公司退平台提供了时间表及指导。据本报记者不完全统计，政策发布至今就有10家城投公司发布退出融资平台名单公告，其中浙江4家，河北2家，湖南1家，江苏1家，福建1家，湖北1家。

本报记者结合网传政策与企业退出公告，将城投企业退平台模式大致总结分为三个方面：

• 刚性退出时间要求。名单内城投公司应不晚于2027年6月末退出，若逾期未退出，届时将由省级政府认定并向主管部门申请退平台。
• 程序要求。名单城投公司应清零隐性债务，并且退平台应征得 2/3 债权人同意。在征求意见期间，不同意平台退出名单的债权人应出具相关证据（证明企业还有隐债，或证明企业还承担政府融资职能），并由地方政府审核证据、给出判定意见。从目前已声明退出的企业来看，征求意见时限在4-13天不等。
• 退名单后融资权限。退名单是新增发债的必要而非充分条件，能否发债仍需经监管机构审批，符合产业类平台条件才能新增。

中邮证券首席固收分析师梁伟超说道，之前关于“3899”名单（2023年整理出的第三轮地方债的摸底名单）的退出机制，各地反馈的信息差异较大。本次宣布退出的4家浙江城投企业均为发债主体，且内容上更明确的揭示出了退平台的主要考核规则，故该退出方式可能是最接近尘埃落定的版本。

网传“150号文”的退出要求不仅为名单城投公司有序退出设定了框架，也牵动着债权人的神经。

在城投公司退出程序中，默认债权人同意城投平台退出，若不同意，由债权人承担举证责任。而在最新披露的公告中可以看到，留给债权人举证的时间约为4-13天，此时债权人应当积极抓住公示窗口期。

但将“隐性债务清零”作为了城投退出的条件之一，保障了债权人的权益。就如浙江省一城投公司在退平台公告称：“公司隐性债务已清零但经营性金融债务尚有存续”。城投公司在退平台后，虽然新增债务受到限制，但存量债务存在地方政府兜底的预期，主要依靠借新还旧进行滚续，总体债务规模将被逐渐压降。如“19绵阳停车项目NPB01”债券，由绵阳市投资控股(集团)有限公司担保，担保人评级为AA+，流动比率、速动比率和现金比率分别为5.8855、5.8849和4.8829，显示出较好的偿债能力。

梁伟超对此说道，“退出名单只能算作市场化转型的开始，而不是结束。成功退出的企业只能表明已经完成隐债的清零和与地方政府债务层面的解绑。”

退平台后，城投公司的债务问题将更多地依赖于市场化转型和自我救赎。这意味着城投公司需要提高自身的经营效率和盈利能力，以偿还债务。建议投资者规避尾部及舆情高发区域的融资平台，关注业务实质、债务风险、股权划转、财政补助等边际变化。

城投退平台面临提前“交作业”，转型化债仍具难度

近几年来，地方化债一直稳步推进。随着一揽子化债政策的出台，可以看到地方正在尝试组合拳来化解地方债务。

第一是财政化债，也即“砸锅卖铁”，但财政“砸锅卖铁”来化债要结合地方资源的具体情况，典型如贵州茅台化债，茅台集团合计划转1.0亿股股份至贵州国资，市值约为1600亿元；第二是金融化债，运用金融手段以置换、展期、重组等多种手段缓解城投资金压力；第三就是转型化债，其中城投退平台进行市场化转型就是转型化债的一步。

早在今年9月初，多地就对化解地方债务采取了相应措施，多地公开表示已成立“砸锅卖铁”工作专班，财政支出端要持续“提质增效”，同时千方百计盘活国有资产存量，尽全力挖掘更多资金用于化债，切实推动债务风险降低至与当地财政经济实力相匹配的水平。

不同于“砸锅卖铁”专班通过盘活存量化解地方债务，地方谋求转型化债是实现城投公司的市场化转型，第一步就是对城投公司数量弃“多”求“精”。首先面临压降的就是区县等级的城投公司，从企业预警通统计的2826家已退平台的城投公司行政等级来看，区县级数量1829家，占比近65%。从本报记者统计到的“退平台”城投公司中可以看到，小规模的非发债主体仍为退平台的主流。此外，各地也纷纷出台策略压实指标，岳阳市政府就提到力争到年底一个县市区只实质性保留一家融资平台公司，江苏省镇江市也在今年地方两会上提出“压减地方政府融资平台90个以上”。

城投公司的市场化转型也是保护债权人利益的重要途径。通过市场化转型，城投公司可以提高自身的经营效率和盈利能力，从而增强偿债能力，降低债务风险。例如，本次发布退平台公告的绍兴市柯桥区城建投资开发集团有限公司作为主体评级AA的公开发债平台，其债券存续规模为97.8亿元，总资产达到560.1亿元，位列绍兴柯桥区第五大城投。该公司主要承担柯桥区核心区域内基础设施建设、土地整理及安置房建设等任务。随着城投隐债与经营性债务的加速剥离，风险加速出清，非银机构债权人打折处置转让债权现象增加，有加速离场迹象。

事实上因为城投公司长期承担了大量公益性或准公益性等收益能力有限的项目，导致大量隐性债务的积累，城投公司是否能够成功完成市场化转型的跃迁，从而培育造血机制、增强盈利能力并以此填补化债资金缺口，还是一个未知数。

此外，从近日公告退平台相关主体来看，并未要求满足“335指标”（ 非经营性资产占总资产比重不超过30%，非经营性收入占总收入比重不超过30%，财政补贴占净利润比重不得超过50%）等条件，网传“150号文”也并未要求城投企业“具备市场化转型”的条件。在企业市场化转型的复杂且漫长的过程，退平台只是第一步，还需要城投公司具备较强的市场竞争力和自我发展能力。

对此梁伟超说道：“城投退名单应该是大势所趋，随着时间的推移名单内的企业应该逐步退出，退出的企业数量会持续增加。但退平台从逻辑上来讲只是城投完成市场化转型的第一步，短期来看退名单对城投供给端带来的冲击较为有限，流动性主导定价的背景下，名单内外城投债价格的分化在短期同样很难有所体现。”